（报告出品方/分析师：中银证券 杨思睿 王晓莲）
传统楼宇对讲位居龙头，新业务智慧医疗翻倍成长
十七年发展领军楼宇对讲，实控人深耕公司多年
17 年积累，领军楼宇对讲，全方位布局智慧社区。厦门狄耐克智能科技股份有限公司（后称“狄耐克”或“公司”）成立于 2005 年，2008 至 2013 年先后研发出基于 Linux 操作系统的多系列数字楼宇对讲产品，实现所有设备 TCP/IP 联网。
2014 年领先行业推出基于 Android 操作系统的数字楼宇对讲系统，同时布局智能家居领域。2020 年首次公开发行 A 股，深交所创业板上市。发展至今，公司围绕智慧社区和智慧医院领域，形成以楼宇对讲、智能家居及医护对讲产品为主的产业结构，同时产品覆盖新风系统、智慧通行、智能门锁等智慧社区、智慧医院相关应用领域。
持续完善智慧病房业务，合作寻求新增长动力。9 月 27 日，狄耐克与华为签约成为智慧病房行业首个鸿蒙 OS 的综合服务商，面向全国提供解决方案，开发智慧医院全场景项目。
实控人为董事长兼总经理缪国栋，深耕公司多年。
缪国栋直接持有 26.02%的股份，通过鑫合创间接持有 6.75%的股份，合计持有公司 32.77%的股份，是公司第一大股东。缪国栋为高级工程师，具有相关生产经验，2005 年进入狄耐克，2017 年至今担任公司董事长及总经理，深耕狄耐克坚定带领公司持续成长。
业务板块多元，子公司专注各自领域发展。公司的主要子公司及控股公司包括狄耐克智能科技（楼宇对讲）、狄耐克物联智慧（智慧医疗）、狄耐克环境智能（新风系统）、狄耐克鹰慧物联网（智能梯控）、格蓝迪智慧科技（非可视对讲）等。
营收高速增长，毛利率保持稳定
2021 年营收 9.42 亿元（+21.06%）、归母净利 1.04 亿元（-32.93%），2022Q3 营收 5.87 亿元（-7.54%）、归母净利 0.58 亿元（-20.94%）。2016-2021 年营收 CAGR21.87%、归母净利 CAGR13.82%。近年受原材料和 IC 芯片价格上涨及疫情影响，公司利润端表现不及营收端。
同时公司积极应对原材料的持续上涨：
（1）持续产品创新和优化产品结构，探索研发替代方案；
（2）加强供应链精细化管理，调整供应链布局，持续拓展供应商渠道，导入有竞争力的物料，根据原材料波动情况进行策略性采购储备；
（3）通过多元化的定价体系，调整产品的市场销售策略等措施。
毛利率维持较高水平，研发投入持续加大。公司毛利率维持在 40%左右，净利率在 10~20%，2022Q3 毛利率和净利率分别为 40.24%和 10.0%。研发投入逐年上升，2022Q3 研发费用占营收比重达 6.05% 为历史较高水平。
智慧医疗翻倍增长，新业务占比迅速提升
2018 年以前公司业务以楼宇对讲为主，医护对讲、智能家居份额近年明显提升。楼宇对讲在公司营收结构中占比逐年降低，2016-2018 年占比近九成，2022 占比 68.47%。医护对讲为 2019 年新增业务板块，2020、2021、2022H1 营业收入实现高速增长，同比增速分别为 243.17%、161.27%、112.1%。
新兴业务占比逐步提升，业务结构加速调整。
2022H1，公司的四大业务板块：楼宇对讲、医护对讲、智能家居、其他业务（停车场系统、新风系统、智能锁等）分部收入占比总营收比重分别为 68.47%、12.03%、11.31%、8.19%。楼宇对讲仍为公司最主要的收入来源，但占比逐年下调，与此同时，医护对讲、智能家居业务占比均有较为显著的提升。
智慧医疗高歌猛进，华为鸿蒙锦上添花
鸿蒙在智慧医疗中首次落地，市场空间广阔
联手华为，加速开拓智慧医疗市场，预计未来占收入三成。2020 年公司医护对讲业务收入开始有所体现，至今其占收入比重持续提升，公司在逐步调整业务布局，计划未来智慧医疗板块的收入预计占整体收入的 30%左右。
2022 年 9 月底，公司与华为签约，双方面向全国提供解决方案，联合开发智慧医院全场景项目。华为鸿蒙终端数量高增多个细分领域产品迅速落地，此次是在智慧医院的医疗信息交互（包含医护对讲、探视、一键报警等）领域的首次落地，有望实现医疗领域从硬件到软件的全场景国产化适配。
医护对讲空间 47 亿元。根据卫健委，2016-2021 年我国医疗卫生机构床位数由 741.0 万张增长至 944.8 万张，复合增长率 4.98%。保守假设医护对讲价值 500 元/床，即 2021 年医护对讲市场空间为 47 亿元。
智慧医疗大类市场空间为百亿级。
据卫健委，2021 年末我国医疗机构 103 万家，保守按万元/家估算，整体市场超 100 亿元。目前基于鸿蒙这类系统的智能化产品渗透率还很低，公司智慧医疗业务收入在亿元级别（按线性外推预计），提升空间可观。随着医疗机构数量的扩张，市场规模将快速提升。
后疫情时代医护对讲增量需求提升
公司面向方舱医院提供定制化的智慧方舱医院解决方案，主要涵盖无线呼叫、有线呼叫和智能呼叫三大类型，产品涵盖病床分机、候诊屏、宣教屏、紧急报警按钮等。方舱医院的产品定制化需求相比大型三甲医院低，偏向于复制性更强的产品和解决方案，但近期在全国各地加速建设方舱医院的趋势下，新增的设备需求规模非常可观。
方舱迎来最大规模建设，显著带动医护对讲设备需求。3 月 22 日国务院公布全国已经建成或正在建设的方舱医院有 33 家，床位总计 3.5 万张。4 月 29 日国新办公布截至 4 月 25 日全国已建成和正在建设的方舱医院近 400 家，床位总数约 56 万余张。下半年各省市方舱建设速度和规模更盛，11 月广州已经交付方舱医院 16 个、床位 3.9 万张并仍有 20 个项目在建，全市规划方舱床位超 11 万张，广东省方舱床位规划近 19 万张。
截至 11 月，公司已经助力全国方舱医院项目共计 40 余家，包括北京新国展方舱医院、杭州白马湖方舱医院、南京西太湖方舱医院、四川正兴方舱医院、厦门国际健康驿站、济南长清方舱医院、济南历城方舱医院、济南旅游路方舱医院等。根据政策精神，防控常态化后期方舱医院将改建成亚定点医院，建设投入有望持续。
政策持续催化，人口老龄化与医疗新基建设均有助力
智慧医疗为民生信息化重点内容，人口老龄化需求与医疗新基建均有催化。国家始终将医疗问题放在民生建设的突出位置，智慧医院建设在关于发展智慧城市以及“互联网+”等国家战略中均被列为了重点项目。随着国家一系列政策文件的出台和新医疗体制改革的不断深入，各地对智慧医院及智慧医疗的建设力度持续加大，进一步促进我国医疗信息化产业的发展，驱 动智慧医院行业进入高速发展阶段。
人口老龄化及医疗新基建推动智慧医疗快速发展。人口老龄化、政策驱动、行业技术积累是推动医疗健康行业大发展的关键因素。根据中国发展基金会发布的《中国发展报告 2020：中国人口老龄化的发展趋势和政策》预测，我国将在 2022 年进入深度老龄化社会，从 2035 年到 2050 年是中国人口老龄化的高峰阶段，到 2050 年中国 65 岁及以上的老年人口将达 3.8 亿，占总人口比例近 30%；60 岁及以上的老年人口将接近 5亿，占总人口比例超三分之一，发展健康产业是应对我人口老龄化的必然要求。
9 月 13 日，国常会确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造，专项再贷款额度 2000 亿元以上。近日卫健委通知拟使用财政贴息贷款更新改造医疗设备，原则上对所有公立和非公立医疗机构全面放开，每家医院贷款金额不低于 2000 万。
提供智慧医疗全场景解决方案，订单充足保障收入延续翻倍增长
公司智慧医疗业务以“智慧门诊”和“智慧病房”建设为核心，同时布局机器人产业。
通过物联网、大数据、人工智能等前沿技术集成应用，同时运用互联网信息技术改造、优化诊疗流程，改善患者就医体验，提升医疗服务的品质，实现健康医疗服务的标准化、数据化和智能化。
打造多个标杆项目，市场地位显著提升。
包括广州呼吸中心、温州医科大学附属第一医院、南京东部战区总医院、中山大学附属第五医院、成都市第二人民医院，中国人民解放军第 906 医院等国内三甲医院，得到客户高度认可，并荣获第九届中国医院建设十佳建筑设备供应商、智慧医疗行业十大品牌，公司在智慧医院的市场地位显著提升。
智慧医院为公司重点拓展的新领域，营收高速增长。
医护对讲项目是基于公司楼宇对讲产品优势于 2020 年发展的新增项目。医护对讲 2021 年实现营业收入 0.57 亿元，同比增长 161.27%；2022 上半年公司医护对讲产品实现营业收入 0.47 亿元，同比 112.05%。2020 年、2021 年、2022H1 医护对讲项目营收占比快速增长，分别为 2.80%、6.05%、12.03%，发展势头强劲。
紧抓发展机遇，扩大公司“第二曲线”业务优势。
2022 年上半年，面对反复出现的新冠疫情，公司根据国家和各地方政府对方舱医院、健康驿站、集中隔离点等临时性建筑的部署，快速推出定制化的智慧方舱医院解决方案，主要涵盖无线呼叫、有线呼叫和智能呼叫三大类型。公司助力全国方舱医院项目共计 40 余家。预计未来智慧医疗业务将保持高速增长，目标 2022 年全年收入 1.3 亿元左右，2022 年、2023 年分别 收入 2.5 亿和 5 亿元左右。
楼宇对讲传统业务受益于下游房地产复苏
地产有望回暖，带动楼宇对讲需求
地产市场对楼宇对讲需求容量呈波动态势。2016-2021年度竣工面积整体下降，增速呈波动状。2016-2021年我国实现住宅竣工面积分别为7.72亿、7.18亿、6.6亿、6.8亿、6.6亿、7.3 亿平方米。
楼宇对讲系统产品通常是在房地产项目施工的竣工交房前进行施工安装，在宏观政策调控的影响下，市场对楼宇对讲系统需求容量也呈现波动趋势。根据中国安防行业门户 OFweek 安防网数据，若以 TCP/IP 数字楼宇可视对讲产品户均为 800 元，户均面积 100 ㎡计算，则可视对讲产品的使用标准为 8元/㎡。此标准估算，2016-2021 年我国楼宇对讲系统在住宅中的应用规模分别约为 61.75 亿 元、57.45 亿元、52.81 亿元、54.41 亿元、52.73 亿元和 58.41 亿元。
2022 年度房地产走势低迷，前三季度楼宇对讲预计规模仅 23.68 亿。受行业整体交付压力增加、疫情影响、现金流压力导致的停工项目增加的背景下，2022Q3 商品房竣工面积仅为 2.96 亿，同比19.6%。
证监会公布房地产五条融资新政，市场有望回暖带动下游需求。
2022 年以来，房地产行业的政策密集出台，政策层面表态积极，以稳定房地产平稳健康发展。11 月政策频出，金融证券行业对房地产的支持力度持续加码。
11 月 28 日，证监会发布“资本市场支持房地产平稳健康发展 5 项措施”即日实施：（1）恢复涉房上市公司并购重组及配套融资；（2）恢复上市房企和涉房上市公司再融资；（3）调整完善房地产企业境外市场上市政策；（4）进一步发挥 REITs 盘活房企存量资产作用；（5）积极发挥私募股权投资基金作用。
在政策催化和资本市场支持下，房地产市场有望加快恢复平稳健康发展，房地产企业资产负债表显著改善，项目逐步恢复，带动下游楼宇对讲市场需求。
保障性住房建设和老旧小区改造为重点增量市场
保障性租赁住房为楼宇对讲带来发展新机遇。为解决好大城市住房突出问题，保障好群众住房需求，政策继续坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，坚持稳地价、稳房价、稳预期，助力房地产行业良性循环和健康发展。
住房和城乡建设部表示，2022 年要大力增加保障性租赁住房供给，2022 年全年实现建设筹集保障性租赁住房 240 万套，相比 2021 年任务量高出 1.5 倍，占“十四五”总目标的 37%。由此可见，2022 年保障性租赁住房将迎来增长。
老旧小区改造创造楼宇对讲系统新一轮的市场需求。据住建部公布，2021 年，全国各类棚户区改造开工 165 万套，基本建成 205 万套，稳步推进棚户区改造，全国新开工改造城镇老旧小区 5.56 万个，惠及居民 965 万户。“十四五”期间，我国将基本完成 2000 年底前建成的 21.9 万个城镇老旧小区改造，加快改善居民居住条件。
公司为楼宇对讲领军企业，优势突出，行业首选
连续三年品牌首选率排名皆为第一。根据中国房地产业协会与中国房地产测评中心等权威机构公布的《中国房地产开发企业 500 强首选供应商及服务商品牌测评榜单》数据，2019-2021 年，公司楼宇对讲产品品牌首选率分别为 18%、18%和 16%，连续三年排名皆为第一名，公司楼宇对讲产品的品牌知名度名列前茅。
公司安卓平台数字对讲云社区系统是在传统数字对讲系统的基础上，广泛应用物联网技术和云计算技术，以楼宇安防、智能家居、物业管理、社区 O2O 及多屏联动等技术解决方案实现个人、家庭、社区及城市之间的互联互通。公司是楼宇对讲国家标准、国际标准编制单位之一。狄耐克楼宇对讲产品具备六大核心优势。
2021 年楼宇对讲系统营业收入 7.03 亿元，同比增长 12.15%，占营收比重为 74.69%。
楼宇对讲系统是公司的主要产品，2016-2021 年营收占比逐年递减，但始终超七成。公司加大楼宇对讲系统研发投入，不断更新和提升人脸识别算法和模型，推出新型产品，实现人工智能技术与楼宇对讲产品的有效融合。
2021 年毛利率比上年同期下降 10.86 个百分点，2022 年有所回升。系主要原材料液晶显示屏和方案 IC 芯片受全球新冠疫情及国际国内市场价格波动等多种因素影响，采购价格大幅上涨，以及芯片供应短缺，导致主营业务毛利率下降。
公司通过探索研发替代方案、持续拓展供应商渠道策略性采购储备、调整产品的市场销售策略等措施，积极应对原材料价格上涨及芯片供应短缺带来的不利影响。
营销渠道稳定，客户资源优质。
公司主要采用直销为主的销售模式，截至 2022 年 6 月末，公司在全国各地共设立 60 个直属办事处，拥有 30 多个经销网点，基本实现了全国一、二线城市的办事处布局和销售、服务的本地化公司与龙湖集团、世茂房地产、招商蛇口、绿地控股、中南集团、华润置地、富力地产等大中型房地产商已经建立了良好、稳定的合作关系，连续 7 年荣获“中国房地产开 发企业 500 强首选供应商品牌。在行业中率先推出了战略集采的个性化定制服务机制，具备稳定的 长期合作客户资源。
智能家居获得 C 端市场突破
长期布局，品类覆盖齐全
公司长期布局智能家居行业，处于行业领军地位。公司于 2014 年开始布局智能家居业务，以自控型解决方案实现智能家居单品智能控制，随后逐步实现智能家居单品互联互通、主动感知用户阶段。于 2021 年进入主动服务型解决方案，主动学习用户需求，实现“智慧社区+智慧安防+智能家居”一体化联动。
品类覆盖齐全，适配市面所有智能语音系统。公司智能家居产品支持鸿蒙、阿里云、京东云等智能语音系统。深化布局“1+7+N”解决方案，“1”为“智慧社区+智慧安防+智能家居”一体化联动，“7” 为七大空间智能场景，“N”为 N 大智能子系统互联互通。
精装房项目开发带动智能家居需求，市场空间广阔
中国智能家居行业受到国家产业政策的重点支持和各级政府的高度重视。国家持续颁布智能家居相关的一系列利好政策，以政策驱动+技术驱动+消费驱动，促进消费升级以及产业落地，推动智能家居行业发展与创新，为智能家居需求增长赋能。
住建部在 2020 年推出 3.9 万个老旧小区改造，涉及到 700 多万户的市场体量，再加上保障性住房的建设，整体市场空间非常可观。5G、人工智能等技术的发展及智能健康消费的趋势也在催化智能家居行业发展。
房地产精装房项目的持续开发，带动了数字楼宇对讲及智能家居的需求。
根据奥维云网(AVC)监测 数据显示，2021 年中国精装修市场智能家居新开盘项目 3036 个，配套规模 254.7 万套；2021 年精装 修市场智能家居系统配套规模 27.5 万套，同比上升 63.5%，配置率为 9.6%，较去年提升 4.4%，智能 家居系统逆势增高，成为智能家居行业的新风向。 整体市场规模广阔，设备出货量迅速增长。
据 IDC，2021 年中国智能家居设备市场出货量超过 2.2 亿台，同比增长 11.0%，预计未来五年中国智能家居设备市场出货量将以 21.4%的复合增长率持续增长，2025 年市场出货量将接近 5.4 亿台。根据 CSHIA 发布的《中国智能家居生态发展白皮书》，2016-2020 年间，我国智能家居市场规模由 2608.5 亿元增长至 5144.7 亿元，CAGR 达到 18.51%。据 CSHIA 初步统计，中国智能家居行业 2021 年市场规模约为 5800 亿元， 2022 年市场规模预计超 6000 亿元。
竞争格局明朗，划分四大阵营
智能家居行业生态化竞争主体可分为四大阵营：互联网和科技企业、传统家电企业、开关电气和照明企业、社区安防和智能家居企业。
（1）互联网和科技企业（互联网企业：百度、阿里、腾讯、谷歌、亚马逊等；科技企业：华为、 小米、苹果等）依托基础平台与电子产品，借助云计算和大数据技术，布局智能家居领域，推出智 能音箱、智能网关等硬件产品和智能家居 APP 等软件产品。
（2）传统家电企业（格力、美的、海尔等）通过在传统家电中融入智能化产品，推动传统家电产业向智能家居产业升级。
（3）开关电气和照明企业（ABB 中国、施耐德中国、霍尼韦尔中国等）借助自身在传统开关电气及照明行业的技术研发和销售渠道等优势，向智能家居产业延伸，研发生产出智能开关面板、智能网关、灯控模块、输入输出模块等控制类的智能家居产品。
（4）社区安防和智能家居企业（社区安防企业：狄耐克、安居宝、欧瑞博、博联等）借助自身在安防和智能控制行业的技术研发、销售渠道等优势，研发生产智能开关面板、智能网关、智能传感器、电动窗帘等控制类的智能家居产品。
盈利预测与估值
盈利预测：智慧医疗延续倍增，地产业务回升，整体营收 25-45%增速
业务增速与毛利率假设
（1）智慧医疗（含医护对讲）业务在手订单情况良好，与华为的合作落地进一步助力大规模增长，2022-2024 年均有望保持翻倍增速。同时随着规模打开后产品毛利率将有提升。
（2）楼宇对讲业务 2022 年主要挑选优质项目，2022 年收入与去年基本持平。2023 年后受房地产行业回暖带动，同时具备保障性住房和老旧小区改造增量需求，公司业务成熟，预计未来保持行业领先优势，收入增速提升，毛利率逐步改善。
（3）智能家居业务增速有明显提升，毛利率稳步提升。
费用率假设
智慧医疗业务前期销售费用显著高于其他业务，研发费用率逐步提升。随着营收规模快速增长， 2024 年开始整体费用率逐步下降。考虑 2022 年已至四季度，业务情况基本确定，此处进一步做 2025 年预测备考。
综上所述，预计公司 2022-2024 年营收为 9.52、12.05 和 16.26 亿元，净利润为 1.11、1.61、2.42 亿元，对应 EPS 为 0.44 元、0.64 元和 0.96 元。对应 PE 分别为 25X、17X、12X。
智慧医疗业务迎突破性增长机遇
估值分析
采取相对估值/可比公司法。选取可比公司：（1）楼宇对讲与智能家居公司，海康威视。（2）智慧医疗公司，创业慧康、卫宁健康、嘉和美康。
可比公司平均估值为 41/30/23 倍，公司估值为 25/17/12 倍，远低于行业估值。
公司在楼宇对讲领域长期占据龙头地位，产品成熟竞争优势稳定，受地产行业回暖带动有望提速。智能家居 ToB 端空间广阔，受政策、技术和消费催化有望保持高速增长。
智慧医疗业务是公司未来重点布局方向，借力华为，随着鸿蒙系统在智慧医疗领域渗透率的提升，公司智慧医疗业务迅速拓展，收入有望保持翻倍增长。
综合来看，公司是楼宇对讲和智能家居楼宇的稀缺龙头标的，未来智慧医疗预计成为有力的第二增长曲线。
风险提示
1、鸿蒙医疗端布局低于预期
鸿蒙生态布局进度不及预期，公司与华为在医疗端合作落地延后。
2、技术研发不及预期
技术研发进度不及预期或落地应用成效不及预期。
3、院端需求不振
疫情影响导致行业相应财政预算低于预期。
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